Європейська комісія пропонує створити безризикові боргові цінні папери для консолідації валютного союзу, подібно до старого проекту єврооблігацій. Ми аналізуємо пропозицію та спроби узаконити європейський борг.
31 травня Європейська Комісія опублікувала документ, який визначає її дорожню карту до повного валютного союзу до 2025 року. Серед пропозицій - випуск інструментів з фіксованим доходом та безризикових інструментів на європейському рівні. На відміну від єврооблігацій, які прагнули до повного взаємозв’язку європейського боргу, ці активи були б пов’язані з ЄС при їх випуску, але не ризикували, оскільки вони діяли б як пакети національних облігацій. Однак той факт, що ініціатива розглядається як попередній крок до єврооблігацій, вже може викликати спротив кількох членів ЄС через їхній спротив спробам Брюсселя взаємно використати фінансові зобов'язання своїх членів. У цій статті ми проаналізуємо явище мутуалізації в європейському контексті з його захисниками та недоброзичливцями.
Під «взаємністю» ми маємо на увазі «зробити щось взаємне або взаємне» (RAE). У випадку боргу ця концепція стосується спільного випуску фінансових зобов'язань, де емітенти також поділяють пов'язані з ними ризики. В Європі спроби влади ЄС досягти економічної конвергенції між країнами-членами породили численні дискусії щодо можливих ініціатив щодо мутуалізації державного боргу держав (які сьогодні видають свої зобов'язання самостійно) та створення боргу цінних паперів на європейському рівні (Єврооблігації - найвідоміша альтернатива). Проте існує невеликий опір цим ініціативам, що змушує європейські органи влади правильно оцінити витрати та вигоди від взаємного використання європейського державного боргу.
Переваги узагальнення боргу
Найбільшим аргументом, який зазвичай використовується для захисту таких ініціатив, як єврооблігації, є прискорення збіжності економічна в ЄС. Згідно з цією точкою зору, однією з головних перешкод на шляху досягнення повної економічної інтеграції є різниця у вартості фінансування держав всередині самого Союзу. Таким чином, той факт, що борг країни-члена (наприклад, Німеччини) функціонує як надійний притулок проти зобов'язань, виданих іншими, зашкодив би країнам з більшими фіскальними проблемами та засудив би їх до порочного кола, оскільки збільшення їх премії за ризик покладуть додатковий тягар на їх бюджети та ускладнять процеси фіскальної консолідації.
Як ми бачимо на графіку, існує важлива різниця у 10-річних витратах на фінансування країн ЄС щодо Німеччини, яка найбільше постраждала від кризи (Португалія, Ірландія, Італія та Іспанія), які сплачують премії більш високий ризик. Таким чином, нинішня система була б несправедливою, оскільки не лише карала б більше країн, яким найбільше труднощів вийти з рецесії, але й могла стримувати їх економічне відновлення. Тому не випадково старший прихильники мутуалізації боргу складають Південноєвропейські країни, які постраждали від кризи більше, ніж їх північні сусіди.
Таким чином, є багато економістів, які захищають, що активи, такі як єврооблігації, могли б сприяти більш збалансоване зростання в Європі і вони сприяли б економічній конвергенції, що є однією з основних цілей ЄС. З іншого боку, це покращило б довіру інвесторів до європейських ринків (шляхом поширення гарантій на боргові цінні папери) та уникати крайніх рішень такі як порятунок Греції, Ірландії та Португалії, що призвело до жорстких планів коригування. Таким чином, a синергія зростання по всьому ЄС, оскільки підвищення платоспроможності країн-боржників покращило б якість балансів країн-кредиторів, звільнивши їх від ризику зазнати збитків через несплату чи списання їх активів.
Ризики мутуалізації
Однак є також багато недоброзичливців щодо ініціатив мутуалізації, серед яких виділяються Німеччина та інші країни північної Європи, такі як Нідерланди та Фінляндія. Його основний аргумент базується на передумові, що розподіл ризику не призведе до зменшення витрат на фінансування, а просто передати їх із країн-боржників кредиторам. Таким чином, фінансові інструменти, такі як Єврооблігації спотворювали б ринки оскільки їх дохідність не відображатиме фактично пов'язаних ризиків. Іншими словами, відносини ризику і віддачі, які існують у кожному фінансовому активі, будуть порушені, оскільки цінні папери з низьким доходом можуть випускатися для підтримки країн з високим рівнем ризику, і навпаки.
З іншого боку, можливо, взаємозв'язок фінансових ризиків дозволяє боржникам продовжувати свою політику витрат, не турбуючись про дефіцит, оскільки їх фінансові витрати були б штучно низькими. На другому графіку ми бачимо, як у період 2009-2016 років існує зворотна залежність між фіскальною консолідацією та прибутковістю боргу країн (2007 та 2008 роки були виключені для усунення ефекту нижчих ставок ЄЦБ у 2009 р., і первинний надлишок був обраний для знижки сплати власного державного боргу). Це означає що більший первинний профіцит підвищує довіру інвесторів і це дозволяє країні платити менше відсотків за борг. Для Німеччини та інших країн північної Європи це найсправедливіший механізм винагородження фіскальної дисципліни та уникнення витрачання державних ресурсів.
Таким чином, ЄС сьогодні опиняється в сильній суперечці: в той час як його лідери хочуть просунутися узагальненням боргів, найбільші внески до бюджету громади (тобто країни з найбільшим впливом у Брюсселі) не хочуть робити так. У довгостроковій перспективі може здатися логічним, що економічна зона, яка має одну валюту, може мати спільні фінансові інструменти, але це теж не здається легким, якщо взяти до уваги, що сьогодні навіть країни Півдня намагаються послабити свою фіскальну консолідацію цілі. У цьому сенсі європейські безризикові облігації можуть бути скасовані, як і їхні попередники єврооблігації, ідея, яку більше відмовляються від довгого шляху до валютного союзу.