За останні роки європейська економіка, здається, повернулася до зростання, але чи є відновлення надійним? Австрійська школа економіки попереджає нас про ризики монетарної експансії та створення нових бульбашок.
Новини, до яких нас звикла преса за останні роки, говорять про відновлення економіки, зростання та зменшення безробіття завдяки політиці ЄЦБ щодо монетарної експансії. На це читання глибоко впливають припущення монетаристської школи, яка захищає за певних обставин потребу в грошових стимулах у кризових ситуаціях. У цій статті ми озвучимо альтернативний підхід, який може призвести до сумніву в сучасному оптимізмі: в Австрійській школі економіки, згідно з яким створення грошей ніколи не є відповіддю до економічного спаду.
Австрійська теорія кредитного циклу
З точки зору Австрійської школи економіки (особливо після публікації Ціни та виробництво, Фрідріх фон Хаєк) є сильна кореляція між циклами бізнесу та процентними ставками через дзвінок кредитний цикл. Відповідно до цього підходу, немає сенсу говорити про інфляцію як про рух на загальному рівні цін, оскільки вона вважається змінною, що має незначне значення для розуміння функціонування економіки. Навпаки, найважливішим впливом зміни процентних ставок є його вплив на загальний обсяг кредиту, що змінює структуру відносних цін протягом усіх виробничих процесів.
Таким чином, зниження процентних ставок нижче рівня рівноваги збільшить пропозицію грошей та стимулює заборгованість. Отже, поява штучно низьких фінансових витрат породжує стимули для інвестування в проекти, які спочатку вважалися б збитковими, і таким чином виробничі процеси, як правило, подовжуватимуться. Наслідком буде більший розподіл ресурсів на інвестиції на шкоду споживанню і, отже, зміна відносної структури цін, коли товари виробників стануть дорожчими, ніж товари споживання. З часом інвестиції в проекти, які стають все менш і менш ефективними, вимагають дедалі більшого збільшення грошової маси, що в кінцевому підсумку демонструє недоліки, створені протягом експансивного циклу, і породжуючи нову кризу.
Висновок австрійської школи такий грошова експансія також не працює як засіб для спаду, оскільки це лише створює кредитні бульбашки, які рано чи пізно розриваються. Ця відмова від грошових стимулів відрізняє її від неомонетаристської школи (більшості в сучасному академічному середовищі), яка вважає цю політику дійсною в рамках відкритої економіки. Тому сьогодні не випадково ведуться дискусії між захисниками дій ЄЦБ (неомонетаристського натхнення) та його недоброзичливцями, на які впливає мислення Хайєка.
Європейська валютна політика
Як ми коментували в попередніх статтях, ставка європейських економічних органів перед Великою рецесією проходить поступове фіскальне коригування і для одного сильна грошова експансія. Стосовно ЄЦБ, ця політика призвела до зниження процентних ставок, збільшення ліній фінансування банків та масових закупівель державних та приватних боргових цінних паперів на вторинних ринках. На графіку ми бачимо взаємозв'язок між цими політиками (представленими в даному випадку референтними ставками) та еволюцією грошової бази. У цьому сенсі можна сказати, що метою ЄЦБ є збільшити номінальну суму грошей обіг мав успіх.
Наслідки розширення грошової бази відчувалися недовго: зменшились витрати на фінансування держав та компаній (що дозволило більш поступові процеси зменшення заборгованості в приватному секторі та фіскальне регулювання в державному секторі), оптимізм повернувся до фінансових ринків та уникнення банкрутства численних банківських установ. У той же час євро девальвувався щодо долара, але натомість зростання та створення робочих місць були посилені завдяки збільшенню експорту. Знову ж таки, якщо ми дотримуємось лише цих даних, ми можемо сказати, що ставка на монетарну експансію мала справжній успіх.
На жаль, існують також інші змінні, які можуть викликати занепокоєння. По-перше, збільшення грошової бази призвело до експоненціального збільшення балансу ЄЦБ (з подальшим зниженням якості його активів), що не є другорядною проблемою, враховуючи, що вона є опорою європейської грошова система. Природно, це змушує нас запитати себе як довго можна підтримувати грошову експансію, те, що вже визнав сам президент установи Маріо Драгі, оголошуючи про поступове скасування плану стимулювання.
Другий фактор ризику визначає, чи може бути збільшення обсягу грошей спотворення стимулів ринкових агентів, і якщо це, в свою чергу, може призвести до неефективності, яка проявиться через бульбашки в майбутньому. Необхідно визнати, що, можливо, це занепокоєння було недооцінене аналітиками, оскільки неомонетаристське мислення передбачає пряму кореляцію між загальним рівнем цін та грошовою базою, коли швидкість грошового обігу залишається незмінною. У цьому випадку роки низької інфляції та слабкого зростання в Європі, можливо, привели багатьох економістів до думки, що рішення ЄЦБ впливають на економіку менше, ніж очікувалося, і тому необхідна більш агресивна політика.
Міркування неомонетаристів можна узагальнити таким чином: якщо збільшення грошової бази породжує інфляцію та ріст, і ми не спостерігаємо збільшення ні однієї з останніх двох змінних, ні значного зменшення швидкості грошового обігу , то розширення поточного грошового обігу є занадто слабким. Якщо ні, куди могла піти вся інфляція?
Споживання, інвестиції та ціни: що, якби Хайєк мав рацію?
Монетарна експансія може спотворити інші галузі економіки та закласти основи нової кризи в майбутньому
Графік вище може запропонувати нам відповідь. Як ми бачимо, збільшення грошової бази ледве досягло незначного зростання Гармонізованого індексу споживчих цін, основного показника, що використовується європейськими владами як посилання для вимірювання інфляції. Навпаки, ми спостерігаємо набагато більш виражене зростання рівня цін у цінних паперах із фіксованим доходом і тим більше в акціях. Висновок ясний: інфляція не досягає реальних ринків, оскільки її поглинають фінансові ринки. Це означає, що грошова експансія, не така вже й нешкідлива, як припускали багато аналітики, може бути серйозно спотворюючи інші галузі економіки а отже, закладання основ нової кризи в майбутньому.
Таким чином, як попереджав Хаєк Ціни та виробництво, ринкові тенденції можуть визначатися штучно створені подразники як низькі процентні ставки. У випадку фінансових ринків зменшення витрат на фінансування може спонукати агентів брати позики для придбання цінних паперів з низькою дохідністю або тих, що мають більш високий рівень ризику. Ця висхідна фаза кредитного циклу також матиме вплив на ціни, що означатиме, що деякі цінні папери могли мати штучно високі ціни.
Іншими словами, кредитна експансія може змінити ринкові умови в такому масштабі, що багато агентів можуть розглядати проекти, які не приносять прибутку, або ж можуть бути змушені брати на себе більш високий рівень ризику у пошуках більш високої віддачі. Найбільша проблема такого викривлення полягає в тому, що вони впливають на оцінки, які агенти роблять у майбутньому, а отже неефективні проекти в кінцевому підсумку фінансуються, що може спричинити напруженість у менш сприятливих умовах із процентними ставками, наближеними до рівноваги.
Ми також можемо спробувати перевірити цю гіпотезу, спостерігаючи за поведінкою споживання та інвестицій в єврозоні. Як ми бачимо на графіку, роки економічної рецесії призвели до обвалу інвестицій через песимізм, який визначав очікування бізнесу в ці роки. Ми також можемо спостерігати певне зниження споживання, головним чином пов’язане із втратою робочих місць, але в значно менших масштабах. Однак все змінюється з 2015 року, саме з того року, в якому було запущено план з контролю якості Європейського центрального банку. Подальша тенденція є явно позитивною, швидше зростають інвестиції, ніж споживання, як передбачає австрійська теорія кредитного циклу.
Природно, не бракує тих, хто пояснює цей відскок інвестицій появою узагальненого оптимізму, який у більшій мірі став би схильнішим витрачати ресурси. Однак важко уявити, що учасники ринку за такий короткий проміжок часу стали оптимістами. Австрійська гіпотеза виглядає більш реалістичною: зниження процентних ставок створює штучно низькі фінансові витрати, що стимулюють запозичення для інвестування у товари виробника на шкоду безпосередньому споживанню. Таким чином, ми могли б не тільки сказати, що фінансові ринки поглинають не незначну частину інфляції, але й те, що її частина, яка фактично досягає реальних ринків, може бути зміна відносної структури цін протягом усього виробничого процесу. Це явище можна також перевірити, якщо спостерігати, як за останні роки ціни на численні товари народного споживання впали, тоді як ціни виробників зросли.
На закінчення можна сказати, що хоча грошова експансія, прогнозована європейськими владами, мала чіткий вплив на зростання та створення робочих місць, не менш вірно, що є також причини для занепокоєння щодо стійкості цієї політики в довгостроковій перспективі. . У цьому сенсі, можливо, глечик з холодною водою, який австрійська гіпотеза може покласти на оптимізм, який нас оточує, попереджаючи про надмірну заборгованість і мітинг мабуть, не визначено, що багато цінностей, здається, живуть на ринках, якщо це дозволяє нам виправити ці надмірності вчасно і уникнути створення нових бульбашок у майбутньому, змінюючи своє сприйняття поточних подій: можливо, відтепер ми будемо відчувати себе менше занепокоєння (і набагато більше полегшення), коли ми читаємо в новинах послідовні оголошення Драгі про скасування стимулів та нормалізацію своєї монетарної політики, від якої сьогодні так сильно залежить європейська економіка.
